Аналитики МДМ-Банка Михаил Галкин и Денис Воднев
Завтра состоится дебютное размещение облигационного займа генерирующей компании ТГК-6 объемом 2 млрд. рублей сроком на 5 лет с годовой офертой. Эмитентом является SPV группы ООО «ТГК-6-Инвест»; поручителем по выпуску выступает ОАО «Дзержинская ТЭЦ», оферентом — Нижегородская генерирующая компания. На оферента и поручителя приходится чуть менее половины выработки тепловой и электроэнергии ТГК-6.
ТГК-6 создана на базе электроэнергетических активов АО-энерго пяти регионов (Нижегородская, Пензенская, Владимирская, Ивановская области, Республика Мордовия). В настоящее время ТГК-6 представляет собой холдинг.Аналитики МДМ-Банка Михаил Галкин и Денис Воднев
Завтра состоится дебютное размещение облигационного займа генерирующей компании ТГК-6 объемом 2 млрд. рублей сроком на 5 лет с годовой офертой. Эмитентом является SPV группы ООО «ТГК-6-Инвест»; поручителем по выпуску выступает ОАО «Дзержинская ТЭЦ», оферентом — Нижегородская генерирующая компания. На оферента и поручителя приходится чуть менее половины выработки тепловой и электроэнергии ТГК-6.
ТГК-6 создана на базе электроэнергетических активов АО-энерго пяти регионов (Нижегородская, Пензенская, Владимирская, Ивановская области, Республика Мордовия). В настоящее время ТГК-6 представляет собой холдинг. Однако, в ближайшее время компания планирует перейти на единую акцию.
Крупнейшим акционером ТГК-6 является РАО ЕЭС (S&P BB) с долей в 62%. После реорганизации РАО ЕЭС сохранит за собой контроль над компанией. Крупным миноритарием ТГК-6 является холдинг КЭС (Ренова) активно вовлеченный в российскую электроэнергетику и ЖКХ.
Ключевой слабостью кредитного профиля ТГК-6 мы считаем достаточно низкую эффективность компании, одной из причин которой является неудачное расположение операционных активов. ТГК-6 занимается производством и реализацией тепла и электроэнергии по регулируемым ценам. Основным топливом, используемым компанией, является природный газ. При этом генерирующие станции расположены далеко от месторождений газа, что обусловливает высокие издержки на оплату услуг по его транспортировке и ограниченный доступ к данному виду топлива. В периоды пиковых нагрузок ТГК-6 вынуждена использовать более дорогое топливо — мазут. Как следует из данных предварительной сводной отчетности, по итогам 2006г. операционная рентабельность оказалась очень низкой, что сама компания объясняет холодной зимой и вынужденно высокими объемами потребления мазута.
Другими недостатками кредитного профиля ТГК-6 мы считаем изношенность основных фондов, высокие потребности в инвестициях (общая характеристика для всей российской электроэнергетики), а также пока низкий уровень финансовой прозрачности.
Ключевым позитивным фактором кредитоспособности компании мы считаем поддержку со стороны материнской группы РАО ЕЭС в случае возникновения у ТГК-6 финансовых затруднений. Мы считаем, что до завершения процесса реорганизации/реформирования ТГК-6 и самой группы РАО ЕЭС вероятность такой поддержки весьма высока. Источниками финансовой помощи, по заявлениям представителей РАО ЕЭС, могут служить поступления от IPO оптовых генерирующих компаний, которые временно могут быть распределены среди компаний группы. Однако, фактор поддержки РАО ЕЭС, по нашему мнению, будет действовать лишь в перспективе 12-24 месяцев. О более далекой перспективе, на наш взгляд, с уверенностью говорить сложно.
Основываясь на данных рассуждениях, кредитный риск по предлагаемым облигациям ТГК-6 с годовой офертой мы оцениваем как низкий. Ориентиры организаторов на доходность выпуска около 8% кажутся нам вполне адекватными. Для тех, кто недавно приобрел полугодовой риск ОГК-3 (7.1%), облигации ТГК-6 нам кажутся гораздо более привлекательной альтернативой.
