Аналитики МДМ-Банка Ольга Николаева и Михаил Галкин
Завтра состоится размещение второго облигационного займа компании Тюменьэнерго объемом 2.7 млрд.
рублей сроком на 5 лет с 3-летней офертой. Эмитентом выступает непосредственно ОАО «Тюменьэнерго» — центр денежных потоков и балансодержатель операционных активов.
После выделения генерирующих и сбытовых активов в 2005 г., Тюменьэнерго стала исключительно распределительной компанией, владеющей электрическими сетями протяженностью около 38,000 км.
Компания работает в Тюменской области. Ее крупнейшими клиентами являются ведущие нефтяные и газовые компании, на долю которых приходится до 83% потребляемой электроэнергии. Единственным акционером ОАО «Тюменьэнерго» на сегодняшний день является РАО ЕЭС. После ликвидации РАО ЕЭС акции Тюменьэнерго будут пропорционально разделены между акционерами РАО, т.е.Аналитики МДМ-Банка Ольга Николаева и Михаил Галкин
Завтра состоится размещение второго облигационного займа компании Тюменьэнерго объемом 2.7 млрд.
рублей сроком на 5 лет с 3-летней офертой. Эмитентом выступает непосредственно ОАО «Тюменьэнерго» — центр денежных потоков и балансодержатель операционных активов.
После выделения генерирующих и сбытовых активов в 2005 г., Тюменьэнерго стала исключительно распределительной компанией, владеющей электрическими сетями протяженностью около 38,000 км.
Компания работает в Тюменской области. Ее крупнейшими клиентами являются ведущие нефтяные и газовые компании, на долю которых приходится до 83% потребляемой электроэнергии. Единственным акционером ОАО «Тюменьэнерго» на сегодняшний день является РАО ЕЭС. После ликвидации РАО ЕЭС акции Тюменьэнерго будут пропорционально разделены между акционерами РАО, т.е. контрольный пакет (чуть более 50%) останется у государства.
Тюменьэнерго — достаточно простой для кредитного анализа заемщик. Это контролируемая государством важная инфраструктурная локальная монополия, в отношении которой осуществляется тарифное регулирование. Судя по показателям рентабельности — режим регулирования вполне благоприятен.
Ключевой слабостью кредитного профиля, как и в случае с другими российскими электроэнергетическими компаниями, являются большие потребности в инвестициях — в 2007-2010 гг. компания планирует потратить на модернизацию и новое строительство около 35 млрд. руб. Насколько мы понимаем, у компании пока нет планов по допэмиссии акций (государство вряд ли готово участвовать в такой эмиссии, но и контроль над компанией уступать не хочет), поэтому основными источниками финансирования будут операционный денежный поток и заимствования. По нашим оценкам, в ближайшие 2-3 года показатель Долг/EBITDA Тюменьэнерго может вырасти с близких к нулю значений до 4-5х.
Очевидно, что наиболее удобными для сравнения с Тюменьэнерго эмитентами облигаций являются очень похожие распределительные сетевые компании МОЭСК (7.95%) и Ленэнерго (8.52%). МОЭСК отличает более высокая рентабельность. У Ленэнерго пока все наоборот — более низкая рентабельность и высокая долговая нагрузка. Похоже, что выпуск Тюменьэнерго будет размещен с доходностью 7.9-8.0% — мы слышим об очень высоком интересе к данному имени со стороны нерезидентов. На наш взгляд, переплачивать за временно более сильные кредитные характеристики МОЭСК и Тюменьэнерго смысла нет — через пару лет они вряд ли будут значительно отличаться от показателей Ленэнерго. Мы не видим большого потенциала сужения спрэдов в предлагаемых облигациях Тюменьэнерго (выпуск, кстати, может оказаться не очень ликвидным из-за активного участия иностранцев) и рекомендуем в данном сегменте выбирать облигации Ленэнерго.
